中瑞电子重启IPO：业绩依赖LG代工，招股书存“三大隐忧”

12月16日，中瑞电子创业板IPO过会。作为一家2年前撤回申请的公司，其招股书浮现的三大隐忧被广泛关注。

2021年1月，常州武进中瑞电子科技股份有限公司（简称“中瑞电子”）曾撤回申请。而这次重启IPO，前次撤回原因以及不利因素是否消除等问题成为问询函关注重点。此外，大客户依赖症、负债额增速达17.65%、流动性压力等问题亦引发投资者担忧。

前车之鉴，后车之师。中瑞电子经历2019年业绩大幅下滑八成之后，此次IPO更加谨慎。虽然此次财务数据更好，但是这家新能源电池盖帽生产商仍然面临诸多考验。

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2019年净利润下滑87%，引发“成长性质疑”

展望未来发展，中瑞电子如何避免重蹈覆辙？这是董事会必须面对的紧迫问题。

从本次申报来看，虽然报告期内业绩有了大幅提升，但是其成长性引发上市委问询。2019年其营业收入同比下降27%；扣非后净利润仅213万元，同比下降86.53%。正是这一数据留下阴影，成为中瑞电子成长性的隐忧。中瑞电子解释称，2019年业绩大幅下滑的主要原因，包括以下几点：

1）2019年新能源补贴退坡，导致终端厂商向上游传导降本压力；2）主要客户比克电池减少订单，且导致公司单项计提坏账2,486.73万元；3）2019年公司从原租赁厂搬迁至高新区购置的自有厂房，各种因素导致当年利润水平大幅下滑。数据显示，2019年LG化学带来的销售金额仅2589.94万元；比克电池销售额比2018年1.15亿元下降了8672.26万元，下滑幅度高达75%。

进入2020年，中瑞电子的经营可谓“喜忧并存”。可喜的是，LG新能源加大订单需求，并成为第一大客户；可忧的是，原第一大客户亿纬锂能急剧减少订单，并退出前五大客户。业界据此担忧，此后几年一旦LG新能源缩减订单需求，中瑞电子可能难以避免重蹈覆辙。

除此之外，2019年该公司面临较大的资金压力。为了及时补充流动资金，公司无奈撤回IPO申请，并于2021年5月通过定向增发募资6000万元，资金紧张从而得到缓解。在这次定向增发中，引进了佳银瑞禾、正奇投资、清源启势、万向创投、南京创熠等股权投资基金。

这些问题如何解决？问询函回复文件称，2019年业绩大幅下滑导致公司持续经营能力受到质疑，但是目前公司业绩持续向好，具有较强的持续经营能力；且前次撤回的不利因素已消除，不存在影响本次发行上市的实质障碍。

“代工”依赖症：跻身特斯拉产业链存隐忧

从商业模式来看，中瑞电子是一家立足于新能源电池配套产业链的代工企业，其重点代工客户为LG新能源与E-One Moli公司。因此产品结构单一、严重依赖LG新能源这一家大客户代工，已引起问询函关注。

2022年1-6月，以核心产品“21#组合盖帽”为例，这一产品总销售为23,844.50万元；其向第一大客户LG新能源的销售额为21,551.94万元，占比高达90%。在整体销售结构中，该产品占公司2022年1-6月总销售额的66.59%。

招股书数据表明，中瑞电子严重依赖LG新能源，支撑了62%的销售额。对比来看，2021年这一数据为50.49%，说明其依赖性日益加剧。如果不计算LG新能源，报告期内中瑞电子的营收分别为2.54亿元、2.9亿元、3.45亿元，年复合增速降为16.58%。从市场份额来看，2021年公司在国内锂电池结构件市场占比仅为4.51%，明显偏低。

公开信息显示，中瑞电子通过借助LG新能源间接进入特斯拉产业链。而综合分析特斯拉对于LG新能源的订单需求，未来仍然存在不确定性，这一链条势必传递至中瑞电子。以21#组合盖帽产品为例，其销售金额大幅上升主要系特斯拉上海工厂实现量产，引发公司对LG新能源的产品销量大幅上升所致。然而，特斯拉上海工厂已实现最大产能负荷，短期内增量有限；与此同时，特斯拉4680电池还出现增产困难等情况。

有关风险提示称，一旦特斯拉加大对宁德时代、比亚迪的采购量，将对中瑞电子产生不利影响。更加严峻的现实是，中瑞电子竭尽所能为外资企业代工，从而失去了抓住国内动力电池企业的机会。据招股书披露，宁德时代和比亚迪这两家企业尚未成为中瑞电子的客户。而早几年亿纬锂能是其主要客户之一，但从2020年起亿纬锂能退出了前五大客户。这一大客户损失，无疑带来了较大的业绩隐忧。

事实上，“代工模式”不仅存在上述隐忧，同时也导致话语权、定价权日趋削弱。公司被迫进行产品降价销售，另一方面带来的是应收账款问题。招股书披露，公司应收账款账面价值分别为1.88亿元、1.08亿元、1.67亿元，占同期流动资产的比例分别为52.10%、32.95%、36.93%，这表明应收账款金额较大。在2021年，其应收账款增幅一度高达54.63%。

2022年1-6月，18#组合盖帽平均单价较2021年下降2.09%；21#组合盖帽平均单价较2021年下降3.87%。对比2020年，21#组合盖帽平均单价较2019年下降18.65%，降幅之大让人诧异。与此同时，2022年1-6月，18#动力型组合盖帽的单位成本较上年增长1.79%；26#组合盖帽的单位成本较上年增长2.11%。

中瑞电子在问询函回复中坦诚表示，“对于市场成熟度较高的产品，具有生产能力的厂商较多，因而竞争激烈导致产品存在一定的降价压力。”

资金流“后遗症”，负债增速达17.65%

回顾2021年1月撤回IPO申请，中瑞电子称主要是业绩下滑与资金压力，急需加速融资。为了缓解资金压力，2021年上半年启动股权融资6000万元。业界担忧的是，中瑞电子是否还将面临资金流的压力？

我们一起看一下资金流与负债数据。

据招股书披露，中瑞电子2022年1-6月负债合计为2.89亿元。今年1-9月，负债总额增长至3.6亿元，对比2021年总负债3.06亿元，增速为17.65%。保荐人称，其负债增加主要系在建工程投入增加，应付账款增长所致。不过，高达17.65%的负债增速还是让投资者“捏了一把汗”。

今年上半年，中瑞电子借款现金为6000万元，同期偿还债务7850万元；筹资活动产生的现金流量净额为-2,021.07万元。2022年1-9月，筹资活动产生的现金流量净额进一步扩大为-2,327.62万元，主要系当期偿还银行贷款的净流出。对比2020年度，筹资活动产生的现金流量为1,440.23万元。

在现金及现金等价物方面，报告期内分别为1,987.80万元、635.54万元、-384.61万元、-7,359.76万元。这意味着2019年、2020年度资金流近乎告急；2021年以来，因为大客户LG新能源大幅增加了订单，才缓解资金流紧张的局面。

报告期各期末，短期借款余额分别为7,714.59万元、8,019.69万元、8,660.33万元和5,806.29万元；应付账款余额分别为4,966.51万元、4,960.12万元、5,999.51万元和5,743.35万元。保荐人提示，这表明公司应付账款余额较大。需要注意的是，其一年以内应付账款占比分别为97.16%、97.37%、93.79%和95.10%，在各年末的占比均相对较高。

更加需要警惕的是，大客户比克电池的应付账款曾经引发计提坏账和产品抵冲情况。2019年末，公司对比克电池的应收账款余额为7104.95万元，最终按照35%单项计提坏账2486.73万元。招股书显示，2020年-2022年上半年，比克电池均为中瑞电子第二大客户，销售额分别为5641.96万元、8041.10万元、3525.15万元。

从募资项目来看，此次IPO募资投入的扩产品类及对应的资金发生明显变化，募资总额也从6.37亿元增加至8.95亿元。综合以上各种情况，如何合理处理债务与流动性紧张问题，成为中瑞电子接下来的工作重点。

内容来源：企观资本

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