全球速看：民生健康IPO“补钙”

在中国富豪榜上，至少有三位中国首富是发迹于保健品行业的。

娃哈哈集团宗庆后、巨人集团史玉柱以及农夫山泉的钟睒睒，早年间都是靠保健品赚到了人生的第一桶金，这才有了后面的精彩故事。

(相关资料图)

时移世易，但保健品造富的戏码仍在上演。

11月初，生产销售维生素与矿物质补剂产品的老牌健保企业杭州民生健康药业股份有限公司IPO过会，即将登陆深交所创业板市场。

如果单提“民生健康”的名号，恐怕一般人想不出来个所以然，但若是提到民生健康的核心产品——21金维他，很多人会立刻发出“哦！”的感叹声。

21金维他是由民生健康母公司民生药业在1984年时就推出的产品，也是国内首个实现21种成分全检的同类产品，以致《中国药典》甚至以21金维他作为质量标准，其行业影响力可见一斑。

作为国内保健品行业里“长公主”般存在的企业，一段跨国联姻将民生药业推向发展的高潮期。

2009年12月，民生药业与法国赛诺菲组建合资公司——杭州赛诺菲民生健康药业，主要从事OTC市场的销售。

这对女貌郎才的CP，看上去也的确登对，但最终还是没能熬过“七年之痒”，2017年3月民生药业收回了民生健康，也为如今的IPO埋下了伏笔。

2021年21金维他（多维元素片）的销量达到惊人的12.46亿片，然而21金维他去年销售收入4.23亿元，占比公司总营收高达86.7%。

说一款产品撑起民生健康的IPO财务数据，并不为过，但这也成为外界诟病其发展潜力的最大焦点。

对比汤臣倍健（300146.SZ)、百合股份（603102.SH）、江中制药（600750.SH）等营养补剂企业，无论品类还是产品线构成都相对多元，对冲市场风险的同时也能够扩大市场覆盖，不断推动营收增长。

然而上述已经上市了的维生素及矿物质营养补剂企业当前PE值不过20倍上下，这对民生健康而言，上市后的股价恐怕也是一种尴尬的压力。

当然，这是抛给二级市场投资人的问题。对于民生健康实控人竺福江、竺昱祺父子而言，上市前的突击分红和上市后的财富骤增，都会实现竺氏家族在富豪榜上的大幅跃升。

壹| 成色

一块“沙金”

即将登陆创业板市场的民生健康，究竟成色几何？

要知道深交所创业板市场当初设立是对标美股纳斯达克市场，其上市条件设定中最为突出的一条特征就是“高新技术型”企业，这也是创业板上市公司的首选类型。

招股书称，民生健康是一家集维生素与矿物质类非处方药品和保健食品研发、生产、销售于一体的高新技术企业，公司的核心技术体系来源于自主创新积累。

截至招股书签署日，公司及子公司拥有授权专利56项，其中发明专利6项、实用新型专利14项、外观专利35项、澳大利亚专利1项。

虽然都挂着“专利”名号，但发明专利、实用新型专利与外观专利的创新层次完全不同，外观专利基本上都是在工业设计和商业设计领域，基本与产品本身的含金量没有什么直接关联。

在民生健康的56项授权专利中，外观专利就有35项，占比高达62.5%。其实论及有何高新技术含量，在维生素营养补剂行业里，也确实是很难见独创性的技术出现。

从时间轴来看，维生素的工业化生产始于1934年的瑞士罗氏，全球维生素市场曾长期被瑞士罗氏、德国巴斯夫等巨头垄断。

我国维生素工业起源于上世纪50年代末，起步较晚但发展较快。目前，我国已成为全球屈指可数的能够生产迄今发现的所有维生素品种的极少数国家之一，同时也是全球最大的维生素出口国之一，生产工艺及产品质量全球领先。

经过几十年的技术沉淀与积累，维生素工业在国内发展已经非常成熟，与制药业行业相比门槛就低了很多，行业企业间的技术壁垒也不高。

在A股市场上，有30多家上市公司布局了维生素等营养补剂业务，其中不乏金达威、仙乐健康等中上游制造厂商，还有新和成（002001、SZ）、浙江医药（600216.SH)、葵花药业（002737.SZ)、江中制药等实力派选手。

因此，讨论技术流企业恐怕民生健康的高新技术含量就没有什么突出的优势了。

此次IPO募资是否能为民生健康补补钙，迎来发展转机呢？如果从公司拟募资4.65亿元的投向看，大部分是用于产线改造和产能扩张上。

本次募投金额近9400万元的维矿类OTC智能生产线改造工程，被公司定义为“旨在突破产能瓶颈、扩大生产能力，从而助力公司扩大核心产品市场份额”，然而民生健康相关数据显示，2021年其多种维生素矿物质片产能1.6亿片，但产量只有0.88亿片。

也就是说在现有产能利用率仅为55.12%的情况下，民生健康还要投建改造产线，以扩大产能。

而在募投总额达3.3亿元的保健食品生产线技术改造上，应当主要对应的是被公司寄予厚望的“第二曲线”——益生菌系列。

然而，2021年收入占比仅为3.72%的民生健康益生菌系列产品销量下降了25.53%，产能利用率仅为51.66%，却更成为IPO募资的主要投向。

是否会形成投资错配姑且不论，但上市募资投向肯定提升不了多高的“高新技术”含金量，这倒是可以确定。

如此来看，二级市场投资者会为其技改扩产而“买单”吗？

贰| 红海

单品之忧

民生健康困于产品单一化，但这并不意味着维生素或保健品市场没有未来。

近年来，随着生活水平的改善，人们对保健品的消费理念和消费意愿发生了根本性转变，保健品逐渐从高端消费品化身为必选消费品。

特别是疫情期间，健康成为全人类最为关注的话题，养生保健成为老百姓日常生活的一部分，带动膳食补充剂、保健食品等营养保健品的相关需求不断扩大。

研究显示，中国的保健品市场已成为仅次于美国的全球第二大市场。

根据保健品行业市场分析统计数据，2021年中国保健品市场规模约为2708亿元，预计到2023年中国保健品行业规模有望达到3200亿元，市场发展潜力巨大。

目前，中国保健品市场正处于快速发展阶段，但对比欧美等发达国家与地区，中国2019年人均保健品消费量仅有191元，约为发达国家的1/5，仍有较大的上升空间。

从销售渠道来看，保健品电商发展强势，挤占了各大传统渠道份额。而随着80、90、00后的消费能力崛起，保健品不再是老年人的专属产品，用户年龄已经向低龄化发展，中年、青年保健品市场成为保健品行业发展的新方向。

目前，国内保健食品市场竞争格局分散、集中度低，行业内前20名企业的总体市场份额不到40%，而且没有一家企业的市场份额超过10%，这就意味着行业头部企业有进一步提升市场集中度的可能。

需要看到的是，由于保健品不属于药品范畴，医药行业注入集采等政策措施并不会产生直接影响，相比而言在市场端保健品利润空间也远在化药仿药之上，甚至能与创新药拼毛利。

因此，近几年很多国内外的制药企业也加大了这一领域的投资。其中不乏如拜耳、强生、赫力昂、惠氏、赛诺菲、安士制药等跨国药业巨头。

同样，国内除了汤臣倍健等保健品企业外，华润三九、江中制药等一大批制药企业“降维”而来的药企也增加了行业竞争的烈度。

维生素和矿物质补充剂作为健康消费的主战场之一，也就必然是行业竞争的焦点。在《2021年度中国非处方药企业及产品榜》中，民生健康在综合排名中排第56位，其主力产品多维元素片（21）则在“维生素与矿物质品类”排名第5位。

《多肽链》根据公开信息整理

论单项排名，21金维他还能算是头部，但与其他同类产品的公司相比，民生健康除此之外就乏善可陈了。

在招股书中，民生健康将惠氏、拜耳、汤臣倍健等列为主要竞争对手，惠氏旗下的善存多维元素片（29）、拜耳的爱乐维复合维生素片、汤臣倍健的多种维生素系列产品，如今都在鲸吞蚕食21金维他的市场份额。

具体来看，惠氏在研究、开发、制造和销售药品、疫苗、生物制品、营养品和非处方药品等方面处于全球领先地位；拜耳旗下拥有高分子、医药保健、化工以及农业四大支柱产业；汤臣倍健的多种保健品则实现了对男士、女士、儿童及青少年等多人群的覆盖。

无论是产品力、营销力、渠道整合能力，上述公司都有明确的优势，并且不断挖掘细分市场人群，对于消费者的需要引导和把握越来越强。

因此，在维生素和矿物质补充剂市场领域，21金维他过去的“卖点”恐怕会越来越模糊。就目前公司的战略发展状态来看，要扭转这个形式恐怕还得拿出令市场信服的策略出来。

叁| 转折

多元受挫

维生素行业属于周期性行业，供应方对市场有极大的话语权，倘若产业链上游原材料价格上涨，议价能力并不算强的民生健康未来业绩受到冲击也是一个困局。

民生健康也不是没有在21金维他之外，寻找第二曲线。目前能够在财报中看到的主业，除了维生素和矿物质补充剂外，就只有益生菌系列产品了。

2020年11月，民生健康拟从控股股东民生药业手中收购健康科技全部股权，交易对价为2800万元。健康科技主要从事益生菌类保健食品和食品的生产与销售。

民生健康称收购健康科技意在避免同业竞争并将公司产品体系拓展至益生菌系列，但公司此次收购存在较多疑点。

一方面，民生健康报告期内益生菌系列占比均较小，与健康科技面临同业竞争的可能性较小，但民生健康仍坚持高溢价收购健康科技。2022年3月，双方经协商将交易对价调整为4650万元，较调整前同比增长66.07%。

另一方面，收购健康科技后，民生健康的益生菌系列产品的收入不增反降。2021年，民生健康来自益生菌系列产品的收入为1813.19万元，较2020年同比下降23.89%。民生健康的多元化尝试，显然未达到预期效果。

实际上，益生菌赛道与维生素类似，准入门槛低，市场竞争激烈，甚至算不上是一个有看点的新故事，也很难在二级市场激起多大的水花。

再加上益生菌产品的消费主力是年轻群体，80、90、00后早已习惯于线上购物，因此从销售渠道而言，线上线下整合调整更迅速的厂商，拥有明确的渠道优势。

一些新锐品牌能够迅速立足市场，也是因为电商渠道的推波助澜，线上化的销售方式也受到如惠氏、拜耳、汤臣倍健这些传统豪强公司的日渐青睐。

但对于以传统经销模式为主的民生健康而言，多渠道的整合似乎并没有多少动作。报告期内，公司以经销模式取得的销售收入占主营业务收入的比重分别为93.9%、93.77%、93.05%。

生意就是生生不息的创意，拿着旧地图永远找不到新大陆。面世38年之久的21金维他虽然依旧在市场上占据一席之地，但民生健康却似乎正在遭遇“中年危机”。

即便是21金维他要继续维持市场地位，恐怕也不仅仅是砸钱做广告这么简单的了。

当年21金维他的崛起就源于广告效应，其年销售额首次破亿就得益于在央视投放广告。也因此，为保持21金维他的知名度，民生健康始终将传统广告营销作为市场之重。

但在广告轰炸营销的背后，民生健康的销售费用居高不下。

2019年至2021年，民生健康的销售费用分别为1.21亿元、1.7亿元、1.85亿元，占当期营业收入的比例分别为34.52%、38.66%、37.74%。

其中，广告费占据了民生健康销售费用的半壁江山。同期，民生健康的广告费分别为5722.03万元、9542.58万元、9152.23 万元，占销售费用的比例分别为47.29%、56.17%、49.53%。

对比发现，同期，民生健康的研发费用分别为1704.12万元、1729.59万元、2406.82万元，占当期营业收入的比例分别为4.86%、3.94%、4.92%，三年合计才0.58亿元，实在少得可怜。

民生健康存在“重营销、轻研发”的问题，这也是消费行业普遍存在的问题。

然而，随着市场竞争加剧，消费者选择增多，消费者也不再片面听信广告宣传，而是更加注重个性化需求，持续推出适合用户的新产品，才是企业在竞争中胜出的关键。

但在针对市场需求分层上，也并未见到公司有什么行之有效地动作出来。

正式上市在即，以目前民生健康发展状态而言，二级市场投资者恐怕很难从其身上找到什么兴奋点来。(来源：多肽链)

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