环球观点：我们找到了影响隆基绿能当前价值的八个原因

Z链夸克团队研究员｜许佳维　　编辑｜过江鲫

“光伏茅”隆基绿能市值去年上半年大幅回升，后半年则是一路下跌。相较于2021年11月创造的高点5400亿元缩水近2200亿元，跌幅37.63%。

【资料图】

股价和市值的动荡不足为奇，但值得引起投资者重视的是在下跌途中重要股东的减持。隆基的三位创始股东、也是一致行动人中的两位已经基本上退出了主要股东行列。

与创始股东的变化相比，隆基去年经历的大事不断。根据我们的跟踪和总结，多数事件对股价形成压力，积极因素则显得相对长远、不确定性更强。这在相当程度上支持了市场卖方力量主导的趋势。

有必要提请投资者注意的是，新年度刚刚开始，隆基的大幅逆势扩产计划频次展开，这也让近期股份回升势头勇猛。

2022年，隆基绿能经历的重要事件和变化

1．改名和其中的意味

隆基把自己的名字改成了“绿能”，以体现最新的战略布局和业务定位——不仅仅要做最大的光伏设备制造商，还要成为一家“以客户价值为核心，致力于为全人类创造美好宜居的绿色家园。通过提供高附加值的产品为绿能行业提供一站式绿能解决方案”的服务商。

将隆基股份正式更名为“隆基绿能”，没想到这一绿就是半年。

2．地方政府纷纷取消电价优惠，致用电成本增加30%，影响公司超半数硅片成本

4月，隆基股份公告称，公司在云南省享有的优惠电价政策和措施被取消。

截至2021年末，隆基在云南省形成约67GW的拉晶产能和57GW的切片产能，在云南已投产的切片产能占公司总产能的比例约为54%。

隆基绿能此前与云南签约的优惠电价为0.25元/千瓦时，调整后预计用户侧价格约为0.34元/千瓦时，用电成本增加30%左右，对应硅片生产单瓦成本提升0.8分/片。为此，隆基绿能取消了丽江三期年产10GW单晶硅棒建设项目、曲靖二期年产20GW单晶硅棒和30GW单晶硅片项目、曲靖年产30GW单晶电池项目，待重新评估。

基于产业链和成本优势，3月，隆基绿能宣布195亿元在鄂尔多斯建设年产20GW单晶硅棒和切片项目、30GW高效单晶电池项目及5GW高效光伏组件项目。8月，隆基绿能将原协议中约定的年产20GW单晶硅棒和切片项目变更为年产46GW单晶硅棒和切片项目。

不料自9月起，内蒙古也取消优惠电价政策。相关公告及券商研究显示，内蒙古光伏制造企业此前享受的优惠电价约为0.26-0.3元/度，在调整后，电价约为0.45元/度。

3．隆基三剑客的走向引人关注

8月，连城数控现任董事长、实际控制人李春安因内幕交易被证监会被立案调查。

隆基绿能火速公告称李春安虽然是李振国、李喜燕的一致行动人，但目前持股比例为2.11%，且已不在公司任职，被查不会对公司经营和业绩造成实质性影响。消息一出，隆基股价当日仍下跌7.89%。

李春安广为人知的身份是与同毕业于兰州大学的李振国、钟宝申被合称为“隆基三剑客”，其中李振国为隆基绿能实控人，钟宝申为隆基绿能现任董事长。

2012年4月，隆基股份在A股主板上市时，李振国与李喜燕夫妇合计持有公司32.30%股份，为公司的实际控制人，李春安持股约24.08%为最大股东。

从2015年开始，李春安开始减持隆基绿能。2020年10月，通过集中竞价方式套现约34亿元后，12月以每股70元价格将所持隆基2.26亿股股份转让给高瓴资本，一次性套现158.41亿元。目前持股比例2.11%，位列公司第6大股东。

“三剑客”之一钟宝申在隆基系公司的股权、职务也在今年发生变化。

去年4月，隆基董事长钟宝申未经信披减持了1960万股票，套现13亿元，被指涉违规减持、信披违规。后隆基澄清说这笔交易是家庭财产分割非交易过户。

5月起，钟宝申密集卸任隆基系公司职位，包括卸任海南隆基绿能科技有限公司、宁夏隆基宁光仪表股份有限公司、大同隆基乐叶光伏科技有限公司和陕西隆基乐叶光伏科技有限公司的法人。

8月初，钟宝申又辞去隆基乐叶光伏科技有限公司、滁州隆基乐叶光伏科技有限公司、泰州隆基乐叶光伏科技有限公司等企业法人。

2022年5月，隆基绿能年度股东大会上，“三剑客”罕见同框，钟宝申表示，“过去，隆基的经营决策是依靠核心管理层，其中有股份、情怀甚至偶然性的因素，大家围绕一个目标坚定地走到一起，但这些人会慢慢老去，而隆基是要可持续发展下去的。”

2021年报显示，仅持有1.66%股权钟宝申为公司董事长。但随着钟宝申卸任多职，未来在隆基扮演的角色也开始产生了变化。

4．业绩稳定增长，盈利能力下滑

在今年光伏装机的旺盛行情下，2022年前三季度，隆基单晶硅片、单晶组件出货量分别超60GW，30GW。受益于硅片和组件销售增加，隆基实现营收870.35亿元，同比增长54.85%；归母净利润109.76亿元，同比增长45.26%，规模已超过去年全年。

业绩增长背后，隆基绿能盈利能力表现有所下滑。多晶硅材料价格从2020年6月的5万元/吨，上涨到2022年11月中旬的30.30万元/吨，累计上涨了近6倍，带来的影响是硅片和组件环节利润空间被不断压缩，隆基综合毛利率年年下滑，从2019年的28.9%下降至16.11%，其中硅片毛利率降至21%，组件毛利率降至12%，今年以来下降6个百分点，这也导致其生产成本在上半年达到415.4亿元，同比增长53.16%。拥有上游硅材料优势的通威则是赚的盆满钵满，前三季度实现净利润217.3亿元，同比增长265.54%。【1】

5．硅料硅片价格断崖式下跌，隆基从容面对

随着多晶硅料产能快速释放，硅料结束了两年多的连续上涨。

2023年1月4日，硅业分会数据显示，从2022年11月份开始，硅料、硅片的价格持续下跌。其中单晶致密料价格从高点30.60万元/吨降至17.62万元/吨，跌幅高达42.4%。M10单晶硅片（182mm/150μm）最低已经降至3.6元/片，G12单晶硅片（210mm/150μm）最低已经降至4.75元/片，周跌幅分别超过17%和25%。

断崖式的下跌趋势使投资人认为光伏行业的下行周期又要来临，导致光伏制造行业公司股价集体跳水，隆基作为龙头在这轮降价周期里股价跌幅达到25.97%。

这一轮硅片、硅料双双降价，根本原因还是对产能过剩的担忧。

2020年起，受益于行业的高景气，硅片高毛利率吸引双良节能、上机数控、京运通等诸多新玩家不断入场，新老玩家不断扩产，到2022年末，隆基绿能、TCL中环、协鑫科技等15家企业的硅片产能将达到677.6GW。其中，隆基与中环作为硅片行业双寡头，2022年规划产能分别为150GW、140GW，二者硅片产能占据国内硅片总产能的一半。

2023年全球预计新增光伏装机量约为350GW，同比增长40%左右。考虑容配比及各环节损耗，2023年光伏对硅片需求量约为437GW，对硅料需求量约为115万吨。可以看出，硅料及硅片产能严重过剩。

10月31日，TCL中环率先降价，打响硅片价格战。直至11月24日，隆基宣布下调硅片价格，单晶硅片P型M10 150μm和厚度（182mm）报价5.40元，降幅达27%。三天后，TCL中环再次宣布下调硅片价格，单晶硅片P型M10 150μm厚度（182mm）报价同样为5.40元，与隆基一致；技术含量更高的210mm和218.2mm硅片价格分别为7.10元和7.70元，降幅约为23%。

对于硅片价格下跌的影响，隆基绿能投资关系部门相关人士表示，从行业来看，光伏本质是度电价格降低，所以硅片价格下降对整个行业做大是个利好，下游需求会带来整个行业利润的增长。对公司而言，由于其一体化的经营，硅片端价格下降，隆基可以用硅片做下游的电池和组件，保留公司的利润。但按这种趋势发展下去，一些成本高的二三线企业会在价格战中败下阵来，进而退出市场，间接重塑硅片行业产业格局。

对于产能过剩问题，隆基也表示早有预料，所以库存管理上保持比较低的位置。12月23日公司在互动平台上称，公司目前硅片库存不到一周，处于较低的水平。【2】

6．外界担忧行业格局重塑、龙头地位松动

隆基曾在半年报中表示，今年上半年“光伏各制造环节均在大幅扩产，大量跨界资本的涌入加剧了行业竞争，行业的市场机遇与挑战并存。”

隆基绿能估值降低，部分原因是其硅片和组件龙头地位开始松动。

组件方面，据第三方机构以及券商公开资料统计，2022年隆基绿能以45GW的组件出货规模，连续三年蝉联全球组件出货冠军。不同于去年的是，组件行业出货格局产生了变化。

2021年，隆基绿能出货量优势明显，是唯一超过35GW的企业。到2022年，隆基绿能、天合光能、晶科能源、晶澳科技四家组件巨头企业出货量均超过40GW，排在第二位的天合光能与隆基绿能组件出货量仅相差2GW，而2021年，两者之间相差近14GW。

2002年8月，通威中标华润电力3GW光伏组件集采大单的消息，标志着这位硅料巨头正式进军组件赛道，其成本优势，可以很快通过价格优势抢占市场份额，目前出货规模上升至第8的位置，现有组件产能14 GW，预计到2023年底将形成超过80GW的组件产能，对隆基形成进一步的挤压。

硅片方面，TCL中环到2022年底硅片产能将达到140GW，未来规划产能180GW，与2022年底隆基规划产能150GW不相上下。在硅片外售比例上，TCL中环中环已经超过隆基。

在组件大功率时代，隆基与TCL中环未来更多的较量体现硅片尺寸之争上。二者分别代表了182mm和210mm两大硅片尺寸阵营，目前182和210等大尺寸硅片市占率达79%，182仍是主流，占比53%。182阵营里主要有隆基、晶科、晶澳为首老牌光伏一体化企业，210阵营则包括中环、天合、东方日升等。

从硅片角度看，182的性价比相对更高；从电池片角度看，210性价比优于182；从组件角度看，更大功率的组件用210更容易实现。综合看来，210产品相对更有优势。

据集邦咨询研究，到2023年，大尺寸组件产能陆续完成布局，占比将达89%；其中210尺寸产能预计可达466GW，成为主流，占比达到57%。当前全球已有超52家组件企业产线兼容制造210尺寸产品，企业数量占比超8成。

作为行业龙头，隆基却没有向上兼容210的生产线，坚持182路线，使得公司未来存在失去主导地位的风险。

7．技术多突破，创新造就隆基，目标是要做时间的朋友

12月30日，隆基绿能董事长钟宝申在一场题为“穿越周期 向阳生长”的年终对话中，盘点隆基2022年的三大事纪。

2022年6月21日，隆基西安总部率先发布光伏行业首个一站式户用光伏解决方案“隆基向日葵”。该方案旨在通过线上平台实现对用户的一体化集成式服务，即从电站申请开始一直到后期运维，由隆基为用户提供电站全生命周期的一站式无忧托管服务。

2022年，隆基向日葵累计签约客户超过300家，注册用户数量超过30000人次。同时，“隆基向日葵”荣获“第三届IFF全球绿色金融奖—创新奖”。

2022年11月19日，隆基宣布，据德国哈梅林太阳能研究所 (ISFH) 最新认证报告，公司自主研发的HJT电池转换效率达到 26.81%，打破了尘封5年的硅太阳能电池效率新纪录。这是首次由中国企业创造的迄今为止硅太阳能电池效率的最高纪录。事实上，从2021年4月至2022年11月，隆基绿能已经先后在n型TOPCon、p型TOPCon、n型HJT电池、p型HJT电池、无铟HJT电池等技术领域12次刷新电池转换效率世界纪录。【4】

2022年11月2日，隆基绿能面向全球正式推出了基于HPBC电池技术的全新组件Hi-MO 6系列产品。Hi-MO 6系列产品是隆基绿能面向分布式用户推出的组件，量产最高效率达22.8%，较目前主流的PERC组件产品平均增益10%。

在N型电池将取代P型PERC成为下一代技术路线的趋势下，隆基推出基础仍是PERC电池的HPBC电池技术，引来市场质疑。隆基表示，相比TOPcon和HJT，HPBC电池产品的稳定效率最高。未来该电池产品效率可达26.5%以上，组件效率可达近24%。

钟宝申说，隆基的目标就是要做时间的朋友，隆基一直坚持几个原则——第一是“不领先、不扩产”；第二是持续地投入创新，让企业一直有拿得出来的新方案和产品；第三就是要不断地把新产品大量地、快速地投向市场。

面对2023年的到来，既有机遇，也有挑战。对隆基来讲，2023年整体发展速度应会比2022年更快一些。【3】

8．年后大规模逆势扩产

进入2023年，在整个光伏产业链仍处在降价周期时，隆基绿能却选择逆势持续扩产。

1月10日，隆基绿能宣布，拟将西咸乐叶年产15GW高效单晶电池项目变更为西咸乐叶年产29GW高效单晶电池项目，该项目将导入公司自主研发的HPBC高效电池技术，年产29GW单晶高效电池项目预计2023年9月整体完成竣工验收并全面投产。

1月17日，隆基绿能发布公告称，公司与陕西省西咸新区开发建设管委会、陕西省西咸新区泾河新城管委会签订《投资合作协议》，就公司在陕西省西咸新区投资建设年产100GW单晶硅片项目及年产50GW单晶电池项目达成合作意向。

加上12月拟投资30亿元在安徽省芜湖市建设的二期年产15GW单晶组件项目，近一个月来，隆基绿能宣布的扩产项目包括100GW硅片、79GW电池和15GW组件等。

隆基绿能相关负责人表示，此次扩产一是基于对光伏行业未来发展的信心，二是隆基绿能坚持‘不领先不扩产’，新增产能必须对成本有贡献。

市场担心此轮扩产将导致硅片产能进一步过剩，2023年的硅片市场竞争将更加激烈。

公司背景

隆基股份成立于2000年，以半导体业务起家。

2006年，创始人李振国不顾多晶赛道热度，锁定了转化效率更高、度电成本下降空间更大的单晶硅路线。2012年公司在上交所主板上市。

2014年，隆基通过收购乐叶光伏进军向电池、组件环节延伸，并率先使用PERC技术路线，拉大单晶和多晶的效率差距。结合多年对RCZ技术（多次装料拉晶技术）攻关及2015年金刚线切割技术的国产替代，单晶硅片逐步取代多晶硅片成为市场主流。

2015年，国家能源局推出“光伏领跑者计划”，引导行业转向效率更高的单晶路线，各电池企业开始大规模进行单晶技改和扩产。隆基作为单晶龙头，实现股价与业绩齐飞，2018年的“531”新政也未能阻止隆基前进的脚步。到2020年公司超越晶科能源成为全球光伏组件出货量冠军，硅片市占率全球第一，成为全球最大的太阳能单晶硅光伏产品制造商。

2021年，隆基布局光伏电站（BIPV）和氢能新赛道，进一步打开了成长空间，股价一路上涨最高至125.68元，上市十年股价增长90多倍，市值突破5000亿元。

2012年上市以来至2021年十年里，隆基股份营业收入年复合增长率达到53.52%，总营收从17.1亿元增加至809.32亿元，增长超47倍。2021年，太阳能组件及电池、硅片及硅棒业务分别占比总营收72.23%、21.04%。

2021年，隆基绿能实现单晶硅片、单晶组件的出货量，分别达到70.01GW和38.52GW，组件销量、市场占有率、品牌影响力均位列全球首位。

来源与参考：

【1】隆基绿能公司公告

【2】隆基绿能互动平台

【3】钟宝申“穿越周期 向阳生长”年终对话

【4】隆基绿能官方网站

睿蓝财讯出品

文章仅供参考 市场有风险 投资需谨慎

来源：蓝筹企业评论（ID:bluechip808）

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