中国最大的在线音频平台，喜马拉雅IPO为何屡战屡败？

今年3月，头顶“中国最大的在线音频平台”光环的喜马拉雅，申请港股IPO的材料又失效了。这已经是其第三次申请IPO了。据了解，2021年5月，喜马拉雅意图在纳斯达克上市，但以失败告终；同年9月，其又于港交所重新提交IPO申请，但因超过6个月，招股书文件显示失效。

一年时间内3次IPO，但每次都是以失败收场，可见喜马拉雅的上市之路多么曲折。音频赛道中，据艾媒咨询统计，喜马拉雅市占率高达65.5%，荔枝（LIZI.US）、蜻蜓FM紧随其后，其中荔枝却早在2020年成功在美股上市。

成立以来，喜马拉雅备受资本青睐，然而如今却在IPO道路上屡战屡败，其中的缘由或许早有苗头。

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董事、投资者接连退出，喜马拉雅被资本抛弃了吗

喜马拉雅的创始人余建军，西安交通大学工程力学专业硕士毕业，在创立上海喜马拉雅科技有限公司（以下简称：喜马拉雅）之前，已经有过多次成功的创业经历，其中包括3D街景地图“城市吧”，后被百度收购。热衷创业的余建军，2009年又创立了虚拟网络平台“那里世界”，这也是喜马拉雅的前身。2012年，喜马拉雅正式成立。

2011年左右，被认为是在线音频真正崛起的时刻。作为较早成立的在线音频平台，喜马拉雅具有先发优势，成立之后，其也备受各方资本的青睐。据企查查显示，喜马拉雅成立以来，共获7轮融资，累计融资金额超9.6亿美元，投资机构中不乏腾讯、小米、高盛、百度等大企业，其也一度成为资本的宠儿。其中2021年还获得9亿美元融资，这也是其成立以来最大的融资金额。

然而，这个过去备受资本青睐的中国最大的在线音频平台，如今却在申请IPO时多次失利。事实上，喜马拉雅不被市场看好，在其经营发展中，也是有迹可循的。

2019年，或许是喜马拉雅出现转折的一年。据企查查显示，2019年5月，包括喜马拉雅联合创始人陈宇昕、CTO陆栋栋、副总裁李海波、CFO沈结强、总编辑李兴仁，小米副总裁洪峰、普华集团董事长曹国熊等人在内的12名董事均退出，且只剩下余建军一人。

此外，同日发生投资人（股权）变更的，还有小米旗下创投公司——天津金星创业投资有限公司，退出了股东名列。不久后，6月份，投资人（股权）变更中，包括证大集团在内的18个股东全部退出，仅剩下3家企业，1家为上海踱方步赤鹰创业投资合伙企业（有限合伙）、另外2家是实控人均为余建军的企业。而早在2019年2月份，就已经有6家企业退出，其中2019年累计有25家企业退出喜马拉雅股东名列。

公司董事集体退出，外界对此猜测纷纷。而对于董事以及股权的变动，喜马拉雅解释称，因为公司搭VIE结构，所有境内VIE公司的董事变更为境外母公司的股东，属于VIE标准结构，且目前公司没有明确的上市计划。

那么什么是VIE结构，喜马拉雅为什么要搭建VIE结构呢？VIE结构在国内被称为“协议控制”，是指境外注册的上市实体与境内的业务运营实体相分离，境外的上市实体通过协议的方式控制境内的业务实体，业务实体就是上市实体的VIEs（可变利益实体）。

而VIE结构能使国内实体企业享有国外上市的便利条件，并且在合理控制税收成本方面都具有较明显的优势。

不过有观点分析，喜马拉雅的VIE架构实际上早在2018年8月22日就已经完成，但却一直拖到快一年后才进行董事变更，这样的速度实在是有些过慢了。与此同时，大批量的股权变动特别是股权质押其实也是喜马拉雅市场不稳定的重要体现。

而且董事集体退出后，4个月后联合创始人陈宇昕、CTO陆栋栋又重新回到董事名单中，不过其他董事，尤其是喜马拉雅的副总裁李海波、CFO沈结强、总编辑李兴仁截止目前仍没有回归。这又是为何呢？而且2021年，上海踱方步股权投资基金管理有限公司也退出了股东之列，目前仅剩下余建军名下两家公司。

据《甲子光年》报道，原喜马拉雅副总裁李海波已于今年2月离职，并投身于自己的创业当中。而联合创始人陆栋栋也被曝离职，目前已加入东南亚电商平台。据了解，2021年前，陆栋栋一直担任喜马拉雅CTO一职，之后调任COO。陆栋栋是喜马拉雅的重要创始成员之一，曾参与搭建喜马拉雅技术团队。对于一家企业而言，普通员工的离职变动再正常不过，而原创始团队成员的离开，这意味着其或许对公司未来的发展失去了信心。

对于陆栋栋、李海波等人是否还在职，《经理人》杂志全媒体致函喜马拉雅，不过截止发稿，未获得回复。

另外，招股书显示，喜马拉雅控股的执行董事中，包括了余建军、李兴仁、沈结强；非执行董事中有熊明旺、梁晓东。

如今，在美股申请上市失败后，转战港股依然无果，喜马拉雅得不到市场的肯定，或许和投资者对其信心有关。

三年亏损近百亿元，变现能力不足

三度IPO无果，喜马拉雅为什么得不到市场的肯定，或许还和其盈利能力有关。作为在线音频行业的龙头，喜马拉雅受尽资本宠爱、享尽行业老大的红利，然而，截止2021年，喜马拉雅尚未实现盈利，而且亏损仍在持续扩大。

招股书显示，2019年至2021年，喜马拉雅实现营收分别为26.98亿元、40.76亿元、58.57亿元，增速从2020年的51.1%减缓至2021年43.7%，年内分别亏损19.25亿元、28.82亿元以及51.06亿元，三年累计亏损接近百亿元，而且亏损金额肉眼可见地逐年增大。

早期余建军曾表示，喜马拉雅没有制定任何盈利时间表。目前，喜马拉雅已经亏损了十年，在长期亏损之下，投资者或许已经没有什么耐心了。今年8月，余建军在全体员工大会上表示，要在2022 年第四季度实现单季盈利，“具体盈利多少不那么重要”，“盈利这件事的意义本身很重要，这表明喜马拉雅可以不借外力自我造血。”而且，喜马拉雅还定下了一个5年计划，不仅要在2022 年实现第四季度单季盈利，全年净亏损收窄。2023年实现全年盈利。5年后，实现年收入200亿元、盈利40亿元。

梦想很美好，但现实很骨感。从过往的经营业绩来看，喜马拉雅要实现盈利依然遥遥无期，且何时盈利，尚是未知数。

喜马拉雅的营收主要来自订阅、广告、直播三方面，而且订阅的收入占了公司一大半的收入，报告期内，订阅的收入从2019年的12.74亿元增长至29.92亿元，占营收比重从47.2%提升至51.1%。订阅的收入又分为会员订阅和付费点播收听服务，且营收趋势从付费点播收听服务转向会员订阅为主。广告和直播收入对公司营收贡献比重出现下滑，喜马拉雅的营收结构趋向依赖会员订阅，公司业务结构趋向单一。这对喜马拉雅来说，也将成为日后盈利的短板。

喜马拉雅亏损严重的原因，还和其高昂的营销成本有关。2019年至2021年，销售及营销费用支出高达12.19亿元、17.07亿元、26.30亿元，分别占各期总收入的45.2%、41.9%、44.9%。可见，如果缩减这方面的开支，喜马拉雅的亏损也会大幅收窄。然而，保持平台用户的活跃以及新用户入场，再转换到用户付费消费，是喜马拉雅营收来源的保障。高额的营销支出，也是喜马拉雅对新用户获客依赖的表现。

另一方面，平台的内容方面，喜马拉雅也面临着窘境。作为提供音频内容的平台，优质内容是平台吸引用户的重要保障，也是平台变现的重要支撑。在内容方面，喜马拉雅打造了PGC+PUGC+UGC为组合的内容生态体系。其中，UGC（用户生成内容）内容在平台中占主导地位，比例高达90%以上。这意味着，平台对内容创作者的依赖举足轻重。

报告期内，UGC内容创作者数量从2019年的833.62万人增加至2021年的1350.2万人。然而，活跃内容创作者的数量却在报告期内出现了较大的波动。2020年，UGC活跃内容创作者的数量从2019年的373.94万人增加141.05万人至2020的514.99万人，不过到了2021年，人数降至437.64万人，一年间减少了77.35万人。其中喜马拉雅解释，2020年是受疫情隔离政策影响，UGC内容创作者的活跃度较高，导致其数量也出现增长，不过到了2021年，其人数也出现了下降。

而且，在喜马拉雅平台上，90%以上的内容均为免费内容，付费内容占比不到10%。而公司的变现方式还是主要依靠会员订阅。作为行业龙头，其变现能力还远远不够。

作为国内最大的在线音频平台，喜马拉雅却长期无法盈利，变现能力也略显不足，投资者的耐心和信心已然所剩无几。如今，得不到市场的认可，喜马拉雅明显着急了。这也难怪余建军会出现从“没有制定任何盈利时间表”到喊出“要在2023年实现全年盈利”的转变。不过，从过往的经营业绩以及目前的发展趋势来看，喜马拉雅能否实现盈利，仍是未知数。

值得注意的是，截止2022年2月28日，喜马拉雅流动负债总额19.72亿元，流动资产仅有15.40亿元，流动资产净额为-4.32亿元，而公司账上现金及现金等价物也仅有1.69亿元。喜马拉雅的偿债能力与抗风险能力明显存在不足，这意味着留给喜马拉雅的时间已经不多了。（来源：《经理人》杂志）

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