复星医药或将改变以仿制药为主的现状 公司利润依赖股权投资收益

近日，复星医药（600196.SH）发布公告，控股子公司上海复宏汉霖生物技术股份有限公司（以下简称“复宏汉霖”）自主研发的两款产品有了新进展，分别为贝伐珠单抗注射液（国内商品名：汉贝泰）新增复发性胶质母细胞瘤适应症的补充申请获国家药品监督管理局（以下简称“国家药监局”）批准、以及HLX60（即重组抗GARP人源化单克隆抗体注射液）用于实体瘤和淋巴瘤治疗开展临床试验获得批准。

目前，复星医药的创新药研发与上市迎来快速发展期，但仿制药仍占据收入较高比例，约为75%。然而，随着药品集中采购政策加快实施，复星医药仿制药所产生的利润将逐渐收窄。今年上半年，复星医药整体毛利率45.75%，较去年同期下降5.55个百分点。

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此外，近年来，复星医药频繁进行投资收购，净利润亦长期依赖投资收益，但这也导致其债务规模逐渐扩大。截至今年6月末，复星医药流动资产合计321.37亿元，流动负债319.67亿元，流动比率接近1，这意味着复星医药短期偿债能力和变现能力逐渐放缓。

仿制药收入占比75%

10月18日，复星医药公告宣布，控股子公司复宏汉霖及其控股子公司自主研发的贝伐珠单抗注射液新增复发性胶质母细胞瘤适应症的补充申请获国家药监局批准；10月17日，复星医药发布公告，复宏汉霖收到国家药监局关于同意其自主研发的HLX60用于实体瘤和淋巴瘤治疗开展临床试验的批准，截至公告日，全球范围内尚无靶向GARP的单克隆抗体获批上市。

近年来，复星医药自主研发的多款创新药陆续上市。截至2022年6月末，复星医药共有2个创新药（适应症）、10个仿制药（适应症）于中国境内/美国获批上市；1个创新药（适应症）、18个仿制药（适应症）于中国境内申报上市；14个创新药（适应症）、9个仿制药（适应症）于中国境内获批开展临床试验。

然而，从业务构成看，复星医药的创新药大都处于申报上市或临床研究阶段，且研发投入不断增加，仿制药则贡献了较多收入。

截至2022年9月，复星医药针对贝伐珠单抗注射液（包括已获批上市适应症及已获注册申请受理的新增适应症，不含对外许可中被许可方分担的研发投入部分）的累计研发投入约为人民币5.67亿元。截至2022年9月，复星医药针对HLX60累计研发投入约为7370万元。

从复星医药整体研发情况看，截至2022年6月末，复星医药研发投入共计23.99亿元，同比增长22.77%；其中，研发费用18.18亿元，同比增加2.56亿元、增长16.39%。复星医药在财报中披露，研发投入增长主要系报告期内加大对生物药和小分子创新药的研发投入，以及增加对创新孵化平台的投入所致。

截至2022年6月末，复星医药制药板块营业收入为143.27亿元，在所有营业收入中占比67.14%。其中，包括复必泰、汉利康、汉曲优、苏可欣、汉斯状等在内的新品和次新品在制药业务中收入占比超过25%，这意味着同期仿制药的收入占比约75%左右。

然而，随着集采范围及力度不断扩大，复星医药仿制药所带来的销量和利润开始收窄。从2018年的“4+7”药品集采试点至今，全国集采已开展7批8轮。截至2022年6月末，复星医药已有共计25个已通过或视为通过仿制药一致性评价的产品在7批药品集中带量采购招标中中选。

财报数据显示，今年上半年，复星医药代谢及消化系统核心产品销售收入同比下滑2.54%至13.83亿元，毛利率亦同比下滑0.53个百分点。复星医药在财报中表示主要是阿拓莫兰和凡可佳等产品在集采执行后单价下滑所致。

同时，复星医药的抗感染、心血管系统、中枢神经系统等核心产品的毛利率亦分别下滑了2.29、5、2.58个百分点。从复星医药整体的毛利率看，今年上半年较去年同期下降了5.55个百分点至45.75%，而下降的原因有两方面，一方面为公司非自有抗疫产品海外销售业务毛利率较低，另一方面则是受集采产品的影响。

北京鼎臣医药管理咨询总经理史立臣向《中国科技投资》记者表示：“在国家集采、MAH、国家创新鼓励等政策看，未来创新药和仿制药会加速发展，参与创新企业会越来越多，国家集采、联盟集采等不仅对创新企业形成政策挤压，还会导致企业销售规模和毛利率降低，而创新药和仿制药都需要大量的资金支持，研发周期又长，这必然会导致企业资金链越来越紧张。”

“低端仿制药的黄金时代已经结束，部分低端创新药甚至也已经开始陷入内卷，发展高端仿制药和高端创新药是未来趋势，尤其二十大后我国将着力推动高质量发展，加快构建新发展格局，再加上越来越多重磅药物专利到期，这些都将为高端仿制药和高端创新药带来发展机遇。”海南博鳌医疗总经理邓之东告诉《中国科技投资》记者。

长期并购投资推高债务风险

从整体盈利情况看，截至2022年6月末，复星医药营业收入213.40亿元，同比增长25.88%；归属于母公司净利润15.47亿元，同比下降37.67%。对于净利润下降的原因，复星医药在财报中解释，由于市场波动等因素，公司持有的BNTX股票于报告期末的股价较2021年末下降，BNTX股价变动致公允价值损失等净影响10亿余元。

2020年，复星医药投资3.26亿元，买入约158万股德国生物公司BNTX股票。截至2021年末，这笔投资为复星医药带来超过22亿元的收益。但2022年至今，BNTX股价持续下跌，复星医药业绩因此也受到影响。

从复星医药近年业绩情况看，其净利润大都来源于投资收益。2019-2021年末，复星医药净利润分别为33.22亿元、36.63亿元、47.35亿元，其中投资收益分别为35.65亿元、22.84亿元、46.24亿元。截至2022年6月末，复星医药投资收益为21.67亿元，高于净利润数据。

从投资收益构成看，复星医药的投资活动主要以长期股权投资为主。iFind数据显示，截至2022年6月末，复星医药目前的控股或参股公司共计30家。同时，企查查显示，复星医药间接控股公司约有1000家。

长期的投资收购，使复星医药积累了高额的商誉值。截至2022年6月末，复星医药商誉值达99.34亿元，约占净资产的26.01%，其中商誉减值准备为5.08亿元。然而，高额的商誉背后，复星医药债务规模亦逐渐增加。

截至今年6月末，复星医药短期借款达130.55亿元，长期借款达107.88亿元，资产负债率51.69%，较去年同期上涨4.92个百分点。同期，复星医药流动资产合计321.37亿元，流动负债319.67亿元，流动比率接近1，与同属头部药企恒瑞医药（600276.SH）的流动比率8.05相比，差距较大。而较低的流动比率意味着复星医药短期偿债能力和变现能力逐渐放缓。

除自身债务增加外，复星医药还需为子公司的债务提供担保。近日，复星医药发布公告称，公司拟为控股子公司上海复星医药产业发展有限公司（以下简称“复星医药产业”）于共享授信额度内向招商银行申请的本金总额不超过人民币3亿元（或等值其他货币）的债务提供最高额连带责任保证担保。

截至2022年10月14日，包括本次担保在内，复星医药实际为复星医药产业担保金额约63.21亿元。同时，复星医药实际对外担保金额223.78亿元，约占2021年12月31日经审计归属于上市公司股东净资产的57.10%；其中，复星医药与控股子公司/单位、控股子公司/单位之间发生的担保金额223.72亿元，公司为参股公司的担保金额为600万元。

此外，值得关注的是，iFind数据显示，基金持股方面，复星医药今年二季度共有50只基金的十大重仓股中持有复星医药，较上季度末减少20只，持股市值21.51亿元，较上季度末减少3.54亿元，环比减少14.12%。

记者就业务收入构成、债务情况等问题致函复星医药，截至目前，尚未收到回复。（来源：中科财经）

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