营收和利润猛增，以岭药业是虚增收入还是市场“狂飚”？

中药业的“网红”以岭药业最近又火了，其核心产品连花清瘟成为舆论焦点，风波起于部分主流媒体对于其对新冠疫情疗效的追捧，随后包括王思聪在内的自媒体大V出来质疑。

伴随着舆论走向的是，以岭药业在资本市场的表现大起大落：4月的前五个交易日，以岭药业的股价上涨了近40%，此后便一路往下，截至目前又跌去35%。

不过有业内人士指出，以岭药业股价涨跌，表面上看是因为舆论对连花清瘟功效的争议，实际上是对公司业绩增长逻辑的拷问，“连花清瘟是专利药，它对新冠疫情治疗和预防作用的真实性和有效程度，决定了上市公司的估值大小，所以一旦有争议，资本市场就会作出相关反应。除此以外，公司的业绩也是影响资本市场表现的关键因素，目前市值蒸发了两百多亿，也有部分原因在于公司业绩增长背后的隐忧。”

-2.9亿元的经营活动现金流

投资者对以岭药业业绩最为担心的一点是，去年的营业收入和净利润都有大幅增长，但是经营性现金流却不如人意。

根据公司2021年的半年报显示，公司在2020年上半年的总营收为58.96亿元，归属于上市公司股东的净利润为9.64亿元，同比分别增长31%和34%。

与营收和净利润增长形成明显反差的是，经营活动产生的现金流量净额是-2.9亿元，要知道2020年同期是18.13亿元，减少了116%。

在财报中，公司对此的解释是，“报告期内销售商品收款减少以及经营性支出增加。”

对比连花清瘟的竞争对手华润三九同期的财务数据，去年上半年营收77亿元，归母净利润13.6亿元，都有明显增长，而经营活动现金流量净额为10.5亿元，同比相差无几，而且直到去年年底，经营活动现金流量净额一直在增长，年底达到18.5亿元。

深圳一上市公司财务负责人表示，企业出现营收、净利润增长，而经营性现金流为负值的情况，主要原因有三种，“第一种是为扩大市场份额，采取类似赊销或者是放宽信用政策形式刺激销售，向渠道压货；第二种是市场规模扩大，经营投入增加；第三种是公司虚增收入，表现是应收账款大幅增加。”

根据以岭药业财报显示，2021年上半年，公司应收账款17.4亿元，半年内增长了53%，公司的解释是报告期内销售规模增加所致。

上述财务负责人说，如果是虚增收入，就需要了解它的动机是什么，从以岭药业的业务发展来看，找不到它这么做的逻辑，不过公司需要说明经营活动现金流与净利润增长形成巨大反差的原因，“过往证券交易所会对有这种情形的上市公司发问询函，以岭药业有必要做出说明。”

市场“冒进”危及资金链？

一医药行业人士认为，以岭药业出现经营活动现金流为负，可能与公司在市场销售上采取激进的政策有关系。

据了解，2019年第四季度开始，公司将原有的区域授权销售模式改为公司直接管理模式，销售人员从2000人扩大至5000人，而在2020年底，销售队伍规模超过一万人。

“2020年因为疫情爆发，连花清瘟的销售非常火爆，以岭药业的销售团队扩张得很猛，不过队伍达到万人规模太夸张了，毕竟市场盘子就这么大，市场份额第一的华润三九，销售队伍也只有5300多人。”上述医药行业人士说。

庞大的销售队伍，以及疫情防治对连花清瘟的需求暴涨，使以岭药业的业绩在2020年大幅增长。根据财报显示，在2020年，以岭药业归属上市公司股东净利润达到12.1亿元，同比增101%，经营活动产生现金流量净额达到15.8亿元，同比增长2201%。

不过，这个净利润和经营现金流同步增长的现象在2021年并未得到持续，2021年第一季度，公司归属上市公司股东净利润同比增长54%，而经营活动现金流量净额为-6648万元，同比减少105%。

上述医药行业人士说，随着疫情的消退，以岭药业的营收和净利润应该有所回调，但是2021年仍然在增长，很有可能是销售人员为了完成业绩，向渠道压货了，“压货是行业通行的做法，不过对于有万人销售规模的以岭药业来说，压货的规模也是惊人的，会造成很多款积压在渠道里收不回来。”

与业绩反差相呼应的是，在2021年上半年，以岭药业传出裁员的消息。据界面新闻2021年5月17日报道，“以岭药业省区城乡部经理接到通知称，公司要裁员10%，要减掉60个办事处，然后指标低于70%的代表都会被裁掉。”媒体分析，公司裁员可能与医药代表扩张后未达到理想销量有关。

根据以岭药业的2020年年报，连花清瘟系列产品在公立医疗端占据了37.9%的市场份额，是排名2-5位的四款产品双黄连口服液、感冒清热颗粒、疏风解毒胶囊、双黄连颗粒的销售收入总和。

“这意味着，公立医院每开出10盒感冒中成药，就有4盒是连花清瘟，在零售终端药店，每卖出10盒感冒中成药，就有一盒是连花清瘟。这样的业绩已经很不错了，如果在2021年还想继续增长，只能靠压货了。”上述医药行业人士说。

一个未经证实的传闻是，以岭药业向经销商提供资金，借款给经销商采购公司的产品，通过这种方式来抢占市场，推动了以岭药业的销量增长。2020年全年，以岭药业连花清瘟产品实现销售收入42.56亿元，同比增长149.89%，去年前三季度，连花清瘟产品实现营业收入高达33.7亿元，“疫情期间感冒药在终端的销售受到限制，连花清瘟能逆势增长，增幅和份额超过行业平均水平，需要一些超常规的手段。”

以岭药业的财报似乎佐证了媒体的质疑，一方面，公司的经营活动现金流长时间为负值，另一方面，公司的应收账款在不断增长，根据最新的2021年第三季报显示，公司的应收账款达到17亿元，比2021年上半年增加了6.3亿元，增幅达到56%。

“以岭药业的激进策略有点饮鸩止渴，如果公司的经营活动现金流状况不改善，会导致资金链出现紧张，给公司经营带来巨大风险。”上述上市公司财务负责人说。

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