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药明康德没这么悲观

时间:2023-08-02 15:53:28    来源:中访网    

因为人口老龄化的加快,医药这个行业之前普遍能给出超50倍的估值。中证医药在2021年7月份的估值就高达50倍,头部的创新药企如恒瑞估值最高也到过百倍,但是随着集采以及医保谈判的不断落地,创新药的高估值逻辑也就随之瓦解。

而医药外包领域因为不受集采的影响,普遍接的也都是海外原研药企的订单,所以在创新药逻辑崩塌后,医药里的大量资金开始扎堆外包行业,毕竟是旱涝保收,因此药明康德估值最高的时候也炒到了100多倍。

从业绩的情况来看,药明康德的净利润从2016年9.75亿元,增长至2022年的88.14亿,七年时间增长了9倍,妥妥的高增长赛道,特别是2021年在新冠研发订单的加持下,公司的净利润增速更是达到了72%。


(资料图片)

也是因为新冠订单的高基数,市场预期2023年的营收增速会放缓,再加上之前估值较高,所以股价也提前迎来大调整。

但依中报披露的数据情况来看,公司的业绩似乎并没有太糟糕,上半年营收188.7亿,增长6.28%,净利润53.13亿,增长14.6%,扣非净利润47.6亿,增长23.67%,利润增速比市场预期要乐观一些,所以财报发布后,股价还是给出了正向反馈。

只是短期利好

情绪之前的确太过于悲观,再加上各项业务的表现上也并没有太差:化学业务收入134.67亿,同比增长3.8%,剔除新冠业务后同比增长36.1%;测试业务收入30.91亿,同比增长18.65%;生物学业务收入12.33亿,同比增长13.02%;细胞及基因疗法收入增长15.96%至7.14亿,然后是国内新药研发部收入3.42亿,同比下滑24.85%。

对于现在的药明来说,在经历了杀估值、杀业绩的阶段后,是不是高增长已经不重要了,重点是业绩没有想象中的这么差,那么估值就会迎来修复。而如果要聊逻辑的话,可能高增长的逻辑已经出现了裂缝。

过去的几年的时间,药明康德的高增长一方面是来自新冠的高研发,另一方面也是之前的收入基数并不算太高,再加上全球Biotech型企业的融资活动,以及国内的研发都处于上升期,而现在情况有些不同。

首先药明2022年的净利润已经超过头部艾昆纬(IQV)成为全球巨头,然后是欧美过去两年Biotech的融资实际上是在收缩的,另外国内的创新研发似乎动力并不强,这块业务一直在下滑。从上半年的业绩也能看到,药明康德的188.7亿的收入中,有123.7亿是来自美国客户。

为什么说高增长出现裂缝呢?上半年药明已经开始裁员,且裁的主要是研发部门,这就说明公司的快速扩张算是告一段落。

数据来源:半年报

同时头部原研药企的研发增速也放缓明显,比如辉瑞最新季度的研发增速已经放缓至8.87%,上年同期是15.4%,还有诺华、默沙东以及礼来等研发增速均放缓明显。

所以如果接下来不能持续保持高增长,那最终可能很难再给出高估值,其实美股头部的药企估值也并不高。

估值还有空间

一般下跌阶段,如果只是杀估值,那么股价跌下来后,其下跌的因素也就解除了,如果是杀业绩,那么只要长期核心的竞争力不变就没啥问题,最关键的是杀逻辑,因为长期逻辑一旦出问题,那么估值可能会一直平庸。

药明康德现阶段最大的问题是重回高增长可能比较难,如果只是赚个稳健的收益,那么最终的估值应该会在30倍以内,对比现在的20倍左右,还有一定的上浮空间。

至于海外业务的风险这个暂时也难说,毕竟药明生物确实出现了三星抢单的问题,而国内的竞争其实也是激烈的,起码未来这样的竞争会加剧(都在扩产)。

原因是什么呢?竞争壁垒不够宽。医药研发和生产外包服务,也就是常说的CXO,CXO又分研发外包CRO和生产外包CDMO,而CRO又分临床前CRO和临床试验CRO,比如凯莱英就是CDMO领域的头部。

这个行业的逻辑就是医药制造业的产业链大转移,最核心的是降成本。因为医药研发本身就是长期且高风险的投入,所以为了降本控制风险,头部原研药企会将研发任务外包出去。

而国内最大的优势就是不缺生物化学专业的人才,而且成本低。根据凯莱英和药明康德公布的招聘情况来看,普遍均年薪在15万以内,工程师红利才是核心竞争力。

图片来源:ifind 药明康德

从整个医药行业的估值情况来看,中证医疗现在的估值就是近五年估值的最低水位,历史百分位是19.19%(5Y),也就是说现在的估值比历史上80%的时间要便宜。

其实年初的中证医疗的估值也不贵,但是依然经历了近半年的阴跌,接下来就是等一个拉升的契机。

内容来源:乔令投研

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