马云淡出的蚂蚁集团，“高新科技”的光环正在褪色

来源：于见专栏 作者：虞尔湖

在资本市场上，鲜有企业IPO过会、即将挂牌却被叫停上市的先例。不过，阿里巴巴旗下的蚂蚁集团，却成了一个特例。2020年，蚂蚁集团在即将打破纪录，成为A股有史以来最大IPO的同时，却因为上海证券交易所的一纸通告《关于暂缓蚂蚁科技集团股份有限公司科创板上市的决定》，而宣布搁浅。

据称，彼时蚂蚁集团谋求上市，计划募资超过百亿美元。而如果按照100亿美元-200亿美元的募资金额来计算，蚂蚁集团募资额几乎相当于港股上半年融资总额的89%-179%，资金体量之巨，令人瞠目结舌。而如果蚂蚁集团上市成功，其目标估值也将达到2000亿美元，或将直接进入“万亿估值俱乐部”。

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在当年的上市之路被按下暂停键后，蚂蚁集团当初的一切“如意算盘”都如竹篮打水。时隔2年后，沉寂已久的蚂蚁集团传来重要消息。据媒体报道，近日蚂蚁股东投票权调整，马云不再是实际控制人。与此同时，蚂蚁集团整改日前也取得了重大进展。

据媒体报道，承接蚂蚁小贷业务的蚂蚁消费金融105亿元增资方案获得监管批准，虽然与2021年末拟增资180亿元相比下降65亿，但对于蚂蚁集团来说，这是2023年一个良好的开端。只是，遭遇监管风波与舆论重创的蚂蚁集团，想要恢复昔日的元气，恐怕尚需时日，而其何时能顺利重启上市之路，再度冲击IPO，也十分令人期待。

上市不成估值缩水，蚂蚁集团已元气大伤

蚂蚁集团旗下业务包括支付宝、蚂蚁消金、网商银行、余额宝、芝麻信用等，任何一项业务都在互联网科技时代占有重要位置。但是，对于其高达万亿人民币的估值，业界却有颇多争议之声。

例如，IPO之时，就有人认为蚂蚁集团旗下的各种产品，看似光芒万丈，不过都是依托支付宝支付体系的延伸，不同产品之间的用户重叠度过高，万亿估值不仅有些虚高，而且也有引发金融行业震荡、甚至存在冲击股市大盘的风险。

据分析，蚂蚁集团上市叫停，或许也与其估值虚高、以及因金融科技监管环境发生变化，以及与其相关金融业务触及监管红线有关。例如，蚂蚁花呗、借呗等网络小额贷款业务，就因《网络小额贷款业务管理暂行办法（征求意见稿）》中规定，而不得不整改。

据了解，以上意见稿规定，在单笔联合贷款中，经营网络小额贷款业务的小额贷款公司出资比例不得低于30%。意见稿还对网络小贷公司的融资杠杆上限划定红线。这也意味着，蚂蚁集团放贷，不能只是依赖第三方公司，而自己置身事外，将风险转嫁给合作伙伴、借款用户。

要知道，据蚂蚁数据：“至2020年上半年，由金融机构进行放款或已实现资产证券化的比例合计约为98%”。这也意味着，蚂蚁集团要合规，就需要增加大量的自有资金，并被纳入金融监管体系，而非只是作为互联网科技企业，而让借款者、投资者冒着巨大的风险。

除此以外，按照蚂蚁集团彼时的估值，其市盈率也高得离谱。虽然科技公司的估值较传统企业更高，但是按其最高2.1万亿的估值，来计算其发行价及市盈率，堪称惊人。

据了解，彼时建行、工行、招行的市盈率分别为6、6.2、11.5。而根据业内人士测试，其发行市盈率高达156.22倍，远超同属金融行业的四大行，由此可见，其市值的泡沫有多大了。而在如此巨大的市盈利之下，一旦上市破发，对投资者带来的后果，也不堪设想。

不过，IPO搁浅后，资本财团对蚂蚁集团的信心，也逐渐回归到了理性。从2021年开始，包括美国共同基金巨头富达投资、贝莱德（BlackRock）、普徕士均下调了蚂蚁集团的估值。最为悲观的则是富达投资，最新估值700亿美元，较巅峰期蒸发七成。

而且，对于蚂蚁集团来说，其谋求上市之时，也恰逢近年全球疫情肆虐、国内经济下行的大环境，因此估值面临下滑，也几乎是必然趋势。

“高新企业”光环褪色，业务下滑困局难破

对于上市搁浅的蚂蚁集团来说，更为致命的是，曾经耀眼的高新企业的光环，也面临着含金量不足的质疑。

例如，近日，上海市高新技术企业认定指导小组披露了2022年第一批撤销高新技术企业资格企业名单，其中支付宝（中国）网络科技有限公司因“研发费用占比不达标”，已于2020年被撤销高新技术企业资格。

尽管蚂蚁集团却对外回复称，之所以被撤销高新技术企业资格，主要是因为资格到期后，支付宝（中国）没有再主动申请，背后的事实与真相，外人也无从得知。但是通过近年蚂蚁集团一波三折的发展，或许对于其丢掉“高新科技”企业的光环的真正原因，窥探一二。

如前文所述，据“招股书”显示，截至2020年中，蚂蚁微贷科技平台促成的1.732万亿元消费信贷中，98%由合作伙伴提供。这也意味着，蚂蚁集团不光以微贷科技平台业务为基点，涉嫌引导年轻人超前消费，而且还有在资金层面“空手套白狼”的嫌疑，此时若还想戴上高新科技的帽子，恐怕就有些名不副实。

而与蚂蚁集团估值下滑、高新企业光环褪色相对应的是，蚂蚁集团近年的财务表现，也不容乐观。根据阿里的最新财报，蚂蚁集团2022财年经营利润、收入都出现下滑，扣除海外投资收益之后的同比跌幅超过20%，利润总额据测算不及470亿。在最糟糕的第三季度，蚂蚁经营利润环比降幅更是高达40%。

时至2022年，这一状况也尚未改观。据阿里巴巴2023财年第二季度财报数据显示，蚂蚁集团为阿里集团贡献的收益为23.92亿元，环比下滑35.6%。财报解释称，该指标下降是由于“蚂蚁集团持有的投资公允价值净减少及经营利润下降”所导致。

值得注意的是，在利润下滑的同时，蚂蚁集团的管理资产规模也出现收缩。这一方面是受监管影响，花呗、借呗等项目相继启动品牌隔离。另一方面，处于监管敏感地带的相互宝、金选投顾等敏感项目逐步关停。据中信证券测算，蚂蚁集团2021年管理资产规模在过去一年大幅下滑超过18%。

由此可见，虽然营收、利润的下滑，是蚂蚁集团主动拥抱监管、积极配合整改主观为之。但是为了重启IPO，蚂蚁集团也不得不面对当前互联网科技金融行业的监管重拳，以及提升其科技属性，弱化轻资产金融平台等若干标签。

高管换血，难讲金融数科新故事

在遭遇监管风波后，蚂蚁集团一方面通过引入相关高端进行合法合规等方面的彻底整改，另一方面也试图在高新科技方面讲出新故事，以提振其品牌价值，以及在资本市场的估值。

例如，2022年6月，蚂蚁集团官网更新董事会名单，新增杨小蕾、史美伦两位独立董事，与此同时蚂蚁的独立董事占比已达50%，其中史美伦被称为支持互联网金融监管的“铁娘子”。

而且，据蚂蚁集团2021年可持续发展报告还进一步表示，“未来还将进一步增加独立董事人数”。另外，蚂蚁集团还在对外投资方面“减肥瘦身”，并在科技研发方面重金加码。

只是，在科技攻坚的同时，如何兼顾商业回报、社会价值仍将是蚂蚁集团面临的挑战。蚂蚁集团想要拥抱实体经济，通过其推出的新品牌片《看不见的河》就可以窥见一斑。而宣传片中，楼宇到工厂，蚂蚁集团展示着其如何凭借数字技术参与到第一二三产业的实践，也透露出其提升科技化实力、向外界表达其重塑金融数字科技行业地位的信心与决心。

从其研发投入上看，蚂蚁集团在加码数字科技，提升科技含金量方面并没有迟疑。据全国工商联公布的2022民营企业研发排名，蚂蚁集团以188.48亿元的研发费用，跻身民营企业研发投入前十榜单，排名第六。

值得一提的是，据公开信息显示，蚂蚁集团在可信原生、安全科技、可信隐私计算、基于可信AIO智能风控体系、安全平行切面体系、图智能 、认知智能 、OceanBase、蚂蚁链等技术方面全面布局并斩获颇丰，在这类科技领域累计申请专利超过2万件，其中区块链、隐私计算和AI安全可信领域的专利，更是全球排名第一。

只是，尽管有众多黑科技加身，但是蚂蚁集团却似乎并没有将这些科技实力转化为营收增益，带来增长效应。以支付为例，虽该部分为成熟业务，但其2020年上半年的营收增长率只有13%。

此外，云计算、数据库、区块链等都是不具有网络效应的B端生意，它们对公司业绩的贡献率自2017年以来的表现就十分平稳，仅徘徊在0.8%左右。

由此可见，尽管蚂蚁集团通过高管换血，试图重新扭转合规经营的旧局面，但是却因此不得不“断臂求生”，砍掉敏感业务。而尽管通过在投资方面“减肥瘦身”、同时加码科技研发进行战略转移，但是却又遭遇商业价值转化受限、难以换取增长的现实难题。因此，其可谓处于进退两难的境地，而其苦心经营的金融数科新故事，也很难自圆其说。

结语

蚂蚁集团冲击IPO戛然而止，看似偶然，实则必然。从积极的一面来看，也给阿里巴巴提了一个醒：在国有银行占据主导地位、监管趋严的金融市场下，蚂蚁集团恐怕难以用“空手套白狼”般的平台模式、四两拨千斤的互联网“手段”轻松玩转小额借贷等金融市场。因此，体量庞大的花呗、借呗才需要做品牌隔离，而原本潜力巨大的敏感业务，也不得不接受整改。

只是，已经“缺胳膊少腿”的蚂蚁集团，过去的底气与市值都已大打折扣，如今即便“王者归来”重启IPO，恐怕也难以再现昔日的繁荣与盛况了。

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